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分析 | 算法稳定币Terra–能否问鼎defi稳定币王冠?

defi是区块链中不可绕过的话题,稳定币是defi根基,而算法稳定币协议是稳定币中明珠,本文闲聊下Terra,纯属个人看法。

申明:

  • 本文初衷是写给自己的,作为判断是否要投资Terra的调研报告
  • 文中数据从各个平台摘录的,不同的平台数据会有差异,本人并不保证数据的可靠性
  • DYOR

一、Terra是什么

Terra 由一家名为 Terraform Labs 的韩国区块链公司创建。Terraform Labs 由 Terra Alliance 孵化,该联盟由韩国和东南亚的 15 家电子商务公司组成。

Terra Formlabs 由 Daniel Shin 和 Do Kwon 于 2018 年 1 月创立。Daniel Shin毕业于著名的沃顿商学院,也是四家韩国公司的创始人,其中包括名为TMON的电子商务平台、名为Fast Track Asia的创业孵化器和Chai Payment App。Do 拥有斯坦福大学计算机科学学位,并于 2019 年入选福布斯 30 位 30 岁以下人士。点对点电信解决方案,例如网状 Wi-Fi 网络。

Terra 主网于 2019 年 4 月推出,推出了与韩国币挂钩的 KRT 稳定币。KRT 被十多个应用程序用于结算付款,包括拥有超过 200 万用户的 Chai。因为 chai 使用了 Terra 区块链,从技术上讲,它是一个去中心化的应用程序dapp,实际上是加密货币中最常用的去中心化应用程序之一,日活量高达100,000。最新数据发现9月28日开始,dapp上不在记录CHAI用户记录,数据归零。如果根据9月份的数据,Chai是除DEX以外,日活量最高的支付类dapp,大幅超过GoodDoller。

图1.1

图1.2

代币

Terra是一种使用Cosmos SDK创建的区块链网络,致力于创建算法稳定币。使用公开市场套利激励和分散预言机投票的组合,Terra 协议创建了稳定币,可以始终如一地跟踪任何法定货币的价格。用户可以在 Terra 区块链上即时消费、保存、交易或交换 Terra 稳定币。Luna 为其持有者提供质押奖励和治理权。Terra 生态系统是一个快速扩展的去中心化应用网络

在terra网络中,存在两种代币:terra和luna

  • Terra: 跟踪法定货币价格的稳定币。用户通过燃烧 Luna 来铸造新的 Terra。稳定币以其法定货币命名。例如,基础 Terra 稳定币跟踪 IMF 的 SDR(国际货币基金组织特别提款权) 的价格,称为 TerraSDR,或 SDT。其他稳定币面额包括 TerraUSD 或 UST,以及 TerraKRW 或 KRT。所有 Terra 面额都存在于同一个池中。
  • Luna: Terra 协议的原生质押代币,用于吸收 Terra 的价格波动。Luna 用于治理和采矿。用户将 Luna 质押给在区块链上记录和验证交易的验证者,以换取交易费用的奖励。使用的 Terra 越多,Luna 的价值就越高

目前Luna市值23B usdt,排名第八,属于头部公链Layer1

二、Terra协议如何创建稳定币

将整个 Terra 经济想象成两个池:一个用于 Terra,一个用于 Luna。为了维持 Terra 的价格,Luna 供应池会增加或减少 Terra 的供应量。用户燃烧 Luna 来铸造 Terra 和燃烧 Terra 来铸造 Luna,所有这些都受到协议算法的调节。为了与TerraUSD(UST)这样的稳定币挂钩,LUNA的美元价值可按1:1比例与UST代币兑换。

  • Expansion(货币扩张):

当 Terra 的价格相对于其挂钩价格较高时,供应太少而需求太高。该协议鼓励用户燃烧 Luna 和铸造 Terra。Terra 新增的供应使其池子更大,平衡供需。用户从燃烧的 Luna 中铸造更多的 Terra,直到 Terra 达到其目标价格。Luna 池在此过程中变小,从而提高了 Luna 的价格。

举例:如果 1 UST 的交易价格为 1.01 美元,用户可以使用 Terra Station 的市场掉期功能(market swap function)将 1 美元的 Luna 交易为 1 UST。市场燃烧 1 美元 Luna 并铸造 1 UST。然后用户可以以 1.01 美元的价格出售他们的 1 个 UST,通过套利获利 0.01 美元,添加到 UST 池中。这种套利一直持续到 UST 价格回落到与美元的价格相匹配,从而维持 Terra 的挂钩。

  • Contraction(货币收紧):

当 Terra 的价格相对于其挂钩太低时,供应太大而需求太低。该协议鼓励用户燃烧 Terra 并铸造 Luna。Terra 供应减少导致稀缺,Terra 价格上涨。更多的 Luna 从被烧毁的 Terra 中铸造,直到 Terra 达到其目标价格。Luna 矿池的价格上涨和下跌。

举例:如果 1 UST 的交易价格为 0.99 美元,则用户可以以 0.99 美元的价格购买 1 UST。用户然后利用 Terra Station 的市场掉期功能将 1 UST 交易为 1 美元的 Luna。掉期会消耗 1 UST 并铸造 1 美元的 Luna。用户从交换中获利 0.01 UST。这种套利还在继续,UST 被烧毁以铸造 Luna,直到 UST 的价格回升至 1 美元。

图2.1 Terra Station swap功能

三、Terra的矿工费用

https://docs.terra.money/Concepts/Fees.html#tobin-tax

除了降低稳定币的波动程度,验证者与委托人还通过质押LUNA来获取奖励。这两个角色对维护网络安全与确认交易至关重要。(这是terra 相对于其他基于以太坊智能合约创建的算法稳定币的区别点之一)

稳定币由矿工质押原生代币 LUNA 生成,同时当价格脱锚时,也需要矿工承担短期的波动风险来铸造/销毁相应代币,来平稳价格。

矿工保护网络安全的同时还承担平稳价格的功能,Terra 为矿工设计了确定性收益来激励矿工,让矿工有动力去为网络正常运行而承担风险。

在 Terra 网络上,所有交易都会产生 gas 费用。涉及稳定币的交易会根据进行的交易类型产生额外费用。下表解释了不同类型的稳定币交易需要添加哪些额外费

图3.1

Gas

Gas 是一笔很小的计算费用,用于支付处理交易的成本。任何使用 Terra Station 或terra网络的交易都需要收取gas。任何不包含足够gas的交易都不会处理。Terra 上gas的工作方式与在其他区块链上的工作方式不同:

  • 验证者可以设置自己的最低gas费用。
  • 大多数交易将估计超过最小气体量,以确保交易完成。
  • 未使用的燃气不予退还。
  • 交易不是根据 Gas 数量排队,而是按照收到的顺序排列。

Stability fee

稳定费是最常见的费用类型,会添加到使用 Terra 稳定币的任何交易中,但是不包括市场掉期(Market Swap)。此费用称为税率,介于 0.01% 至 1% 之间。每笔交易的稳定费上限为 1 TerraSDT。

Tobin tax &Spread

这两个费用都是维持市场掉期交易的稳定的费用,由于 Terra 的价格源自验证者预言机,因此链上的价格与实时价格之间存在延迟。延迟持续大约一分钟(Terra的预言机 VotePeriod 是 30 秒),这对于几乎所有实际交易都可以忽略不计。但是,抢先攻击者(front-running attackers)可以利用这种延迟并从网络中提取价值。

为了抵御这种类型的攻击,市场模块强制执行以下掉期费用:Tobin tax 和 Minimum Spread (本人并未实际弄清楚为什么会防止抢跑攻击)

  • Tobin tax

例如,假设当前 KRT 的托宾税为 0.35%,oracle 报告 Luna<>SDT 汇率为 10,Luna<>KRT 汇率为 10,000。交换 1 SDT 将返回 0.1 Luna,即 1,000 KRT。应用Tobin tax 后,您将拥有 996.5 KRT(1,000 的 0.35% 为 3.5)(比任何零售货币兑换和汇款的费率都要好)

  • Spread

Terra 和 Luna 之间的任何市场掉期都会增加点差费用。最低点差费为 0.5%。在极端波动时期,市场模块会调整点差费用,以保持 Terra 矿池的大小和 Luna 矿池的法定价值之间的乘积恒定,从而确保协议的稳定性。随着池达到恒定的产品平衡,传播率恢复到正常值

Seigniorage

Terra 还有铸币税(Seigniorage),当 Terra 的需求增加时,系统会铸造并出售 Terra,获取 LUNA,这就是铸币税,矿工在承担风险的同时,按 Staking 比例获得奖励。系统会燃烧一部分赚取的 LUNA,使挖矿能力更加稀缺。铸币税的剩余部分归基金会所有,以提供财政激励。

我们可以看到 Terra 的稳定币系统是以 LUNA 为背书的,当 LUNA 价格大幅波动时,稳定币可能会出现脱锚情况,这也是市场上对 Terra 体系的质疑所在。但随着 Terra 使用人数、交易量的不断增长,用户基础不断稳固,将会提升 Terra 体系的抗风险能力。

四、投资luna需要关注的问题

ust的流通量

由于ust的铸造完全是通过销毁luna获得,所以luna的价格直接由ust需求量驱动,如下图4.1.1所示,luna的流通量和ust的流通量直接反相关。当前ust的铸造量为8.3B ,远超所有其他算法稳定币。

图4.1.1

过去两周,平均每天ust的需求量为100Million(为什么11月份需求暴增?)

图4.1.2

主流stablecoin 市场现状

对比其他稳定币,下图可见当前稳定币总市值在110B左右【eth网络】,头部的三个稳定币usdt,usdc,busd均为中心化机构担保抵押,占据了稳定币供应的76%,唯一占比量高的去中心化稳定币Dai 由于的是超额抵押方式(1ETH只有60%的价值能铸造出dai),使得资产利用率很低,供应量稳定在10B以下,目前是6.2B。

下图并没有完全展示出ust的市占情况,只统计了在以太坊网络wrap后的ust, 即便如此也不难发现,wrap ust周增长率也是最高的(4240%)。由此可见,市场对去中心化的稳定币需求非常强烈 。

图4.2.1

(本图数据不一定准确,应该只统计了eth网络的稳定币,coinmarktcap显示 实际usdt在多个网络的实际供应量为76B ,usdt在eth、bsc、sol、tron等网络上发行,dai的当前流通量为6.2B)

图4.2.2  wrap ust周增长率

我简单做了一个图,展示主流稳定币的供应情况和月增速(排除binance usd)

图4.2.3

2021年各稳定币供应量环比增速:

图4.2.4

*待增加算法稳定币市场数据的对比

ust的分布

ust总量:8.4B

主要分布在 Kucoin ,uniswap, coinbase, terraswap等交易所以及anchor借贷平台

图4.3.1

不难发现,目前okex,binance等头部交易所并未提供ust的交易对,而coinbase也刚在今年8月12日才上线ust,并只提供了usdc/ust 、eur/ust、btc/ust三组交易对,不难预见后面更多交易对放开,及binance上线ust的交易对后,市场对ust的需求量将会显著增加,届时也会直接推动luna价格的上涨。

图4.3.2

luna 8月12日的价格拉伸显然是coinbase上线ust的利好带来的,而这种利好不仅仅是短期情绪推动luna价格,而是对ust需求量会长期持续增加。

图4.3.3

Luna 流动量

Luna tokenomic

luna在投资人如何分配,目前未知,是个迷,目前只能找到这样一篇文章

https://medium.com/general_knowledge/terra-could-luna-really-go-to-the-moon-fb0b2171f37a

Luna供应量

Luna的供应量与以太坊不同,它规定了产量上限995,414,805 枚LUNA, 由于持续的销毁铸造Terra,目前的理论上限为851,513,656LUNA ,销毁量143,901,149枚用于铸造稳定币Terra。

总供应量:995,414,805

流通量:378,520,033

待挖出量:616,894,772

stake量:315,832,032 (图4.4.3)

可交易流通量:378,520,033-315,832,032  = 62,688,001 枚

年化通胀率:8.09%(图4.4.1)

由于Luna采用的是POS机制保证区块链的安全性,所以所有的新增流动Luna需要由矿工Valigator开采出来,这里的年化收益应该是基于stake量来计算,也就说每年新增Luna数量为315,832,032 * 8.09% =25,550,811枚

图4.4.1

图4.4.2

Luna销毁量

由上文的计算数据可知,当前的可供交易的Luna数量(Liquid Circ Supply)大概为62M,但是根据下图4.4.4的实时数据来看,可供交易的Luna数量为119.3M(搞不懂了 ??这里采用119.3M吧) 平均每日销毁量为1M 个,用于铸造ust ,每天挖坑新增数量大概为70K,新增的数据相对于销毁量可忽略不计。销毁量相对于可以交易供应量比例 1/121 = 0.83% (每天) ,相对于总流通量 销毁比例0.26%(每天),如果按这个速度, 如果luna价格维持当前62$ 不变,则100天内会把所有的可交易luna焚烧完。当然这个数据是动态调整的,当整个市场行情下跌时,Luna价格下跌,ust的需求也会下跌,ust的需求下降会造成ust的价格下跌,这会推动套利着反向铸造Luna,使得Luna的供应量增加,这样Luna价格会进一步下跌,进入死亡螺旋。但随着 Terra 使用人数、交易量的不断增长,ust的使用场景逐渐跳出Luna的生态体系之外,当大量的其它资产以ust计价,在用户基础不断稳固,将会提升 Terra 体系的抗风险能力。

图4.4.4

五、Terra头部项目

读完上文,不难发现,Luna的价格直接由ust的需求量决定,所以,增加ust的使用场景是Luna能持续存活的唯一出路。如何增加使用场景:

  • cex:kucoin,coinbase等交易所使用ust交易对,cex及cex的用户持有ust
  • Lending:以anchor为主的借贷平台提供ust借贷
  • daily usage:Chai paymen

通过defilam数据可以看到,当前Terra生态体系最大的四个头部项目为anchor、terraSwap、lido 、mirror,提供了绝大部分TVL

图5.1.1

Anchor

Anchor介绍

Anchor 是一款新型 DeFi 储蓄产品,为稳定币存款提供可靠的利率。Anchor 由链间资产协会(Interchain Asset Association)组织来治理,协会成员包括 Terraform 创始人 Do Kwon、Cosmos 核心开发者 Zaki Manian 以及 Web3 基金会顾问 Jack Platts

Anchor 是结合了 Staking 机制的 DeFi 协议,通过其存入的资产将会被用于Staking ,同时产生 Staking 衍生代币,在获取 Staking 收益的同时,衍生代币用于保持资产的流动性。

用户存入的资产将会享受到 Staking 收益,从而让用户获得可靠的利率。与此同时衍生代币可以作为抵押资产进行借贷。简单来理解就是,把原本stake到区块链的ETH ,LUNA 被锁定的流动性释放释放出来。比如原本stake的eth是无法在流动的,但是借助anchor,可以将stake的eth作为抵押,获得ust,进而释放这部分流动性,对于ETH,还需要借助另一个stake平台Lido,见下文。

Anchor 的意图还是为 Terra 系统的稳定币以及 LUNA 提供更多的应用场景,以完善其生态系统。

通过Anchor官网可知,anchor吸纳ust存款,提供以bAesst为抵押的ust借贷,目前bAesst仅支持bLuna和bETH作为抵押,借款ust,超额抵押150%以上。ust的存款利率最低18%,上限21%,目前的ust的存款利率为19.4%(这么高的稳定币存款利率,你还会愿意把钱存到银行吗?)

图5.1.2

Anchor的存款及借贷情况

目前Anchor吸纳量3.487B ust 存款,放贷1.558 ,由Anchor锁定的ust 为

anchor locked : 2.487-1.558 = 0.929B

图5.1.3

为什么anchor能提供这么高的存款利率?

存款收益来源于两个方面:

1、区块链pos的staking收益

由于借款方使用 bAssets进行抵押借贷,bAsset本身是stake的资产,如bETH、bLuna 。bETH是stake的ETH,本身能获得年华6%左右的eth收益,同时使用bETH借贷是超额抵押,一般只能借出价值bETH60%的ust,所以存款的1000ust,贷款方需要使用等值1600usd的bETH作为抵押

图5.1.4

抵押物bLUNA 和 bETH

bLUNA:62.659M 枚, 价值3838.1M ust,bLUNA的stake年化收益当前为8.097%,当前bLUNA 的stake收益

3838.1M * 8.09% = 310M (ust)

bETH:91237.5 枚, 价值362.9M ust,bETH的stake年化收益为5.5%,当前bETH的stake收益,

362.9M *5.5%  = 20M (ust)

以上收益均由Anchor捕获,总计当前Anchor捕获的年华收益是 330M ust

2、借款方支付的利息收益

借款方需要支付利息19.69%,当前放贷量:1,559M (ust)

利息:1,559 * 19.69% = 307M

图5.1.5

图5.1.6

进一步计算anchor的的收益与支持费用,

ust 存款量:3491M ust,需支付利息:3491*19.41% = 667 M

收入与支出差值delta:330+307 –  667  = -30M  (该值大部分情况为正)

这个delta值如果为正数,表示协议有正向收益,产生的超额产量也累积在 protocol中, 当借款需求和抵押收益率较低时,可以通过治理调配收益准备金,以补贴储户的利息。

当delta值为负值时,协议会调整存款和借款利率,同时使用protocol的累积资产补贴存款人收益。

为什么这么高的借款利率还有人借款?

由下图可知,借款人的实际费用为正,即借款在缴纳利息后还能获得正向收益,说明借钱不用负利息,还是获得收益,何乐而不为。这部分收益由平台发放 ANC代币获得,当前$anc的市场价3.4usdt (图5.1.7)。

图5.1.7

所以可以推演一下用户借款的实际操作过程:

用户A拥有一个ETH 价值4000ust,用户A将eth 通过Lido平台将stake到eth2.0网络,得到stETH,持有stETH预期会获得年化5.5%的eth收益,此时用户通过anchor  和lido之间的桥接,将stETH 1:1 转换为bETH,bETH不再享受年化5.5%的eth收益,而是享受ust的收益,将5.5%的eth收益转换为ust收益(图5.1.9)。另外用户可以将bETH 质押到anchor,借款ust(这时被抵押的bETH 年化收益将不再给用户,而是由anchor平台捕获),假如用户以200%的超额抵押以一个bETH(价值4000ust) 借款2000ust ,借款利率19.42%  ,(这个利息其实相对很多消费贷而言,也不算高)用户可以拿着2000ust去急用,当然也可以直接存入anchor协议获得19.41%利息,这个利息差相当于没赚没亏,但是获得了差不多23.04%的ANC空投,类似于流动性挖矿的单币挖矿,把原本5.5%eth stake收益换成了23.04%的ANC空投。对anchor来说,拿平台免费的ANC 换了eth收益,分配给ust存款者,增加了ust需求量,不得不佩服anchor的这个设计真是绝妙。

图5.1.8

图5.1.9

市场暴跌会如何

如果抵押资产暴跌,由于是超额抵押,需要借贷方及时补充保证金

由于bAsset暴跌,也会影响protocol放贷收益,这只会是短期影响, 因为协议可以动态调节借款和存款收益率

如果anc价格暴跌会如何

由于借款和存款的收益差值很小,19.69% 和19.41% ,借款方时机是白嫖ANC, 基本可以理解为用bAsset挖坑,或者理解为拿bAsset的stake收益换取ANC平台币,这类似CARDANO的spo了,区别是,CARDANO的stake本身就具有完全流动性,spo对于ada holder来说,是可有可无, 而stake状态的luna和eth本身是不具备流动性的,luna的unstake 还有21天锁仓期,另外, Lido能够捕获质押的eth的流动性,这是非常有吸引力的

bETH的上线对Luna价格的影响

7月份上线bETH后(图5.1.10),Luna的价格表现(图5.1.11),当然,这里也不排除7月份开始,市场整体上涨因素

图5.1.10

图5.1.11

Lido

Lido介绍

介绍Lido前,需要介绍一个概念:Ethereum Liquid Staking Protocol

Ethereum Liquid Staking Protocol 建立在 Ethereum 2.0 的 Beacon 链上,允许用户在 Beacon 链上获得 Staking 奖励,而无需锁定 Ether 或维护 Staking 基础设施。

Lido就是一个Ethereum Liquid Staking Protocol,用户可以将 Ether 存入 Lido 智能合约并获得 stETH 代币作为回报。然后,智能合约将代币与 DAO 选择的节点运营商进行质押。用户存入的资金由 DAO 汇集,节点运营商永远无法直接访问用户的资产。

与普通的stake的以太币不同,stETH 代币不受流动性不足的限制,可以随时转移,用户可以随时在curve上将stETH 与ETH 交易,curve上提供了stETH/ETH交易对。持有stETH的用户可以享受到ETH beacon 上提供的年化5.5%做的stake收益。

Lido 在今年9月份推出了solana stake 的协议,支持了stSol, 后续会支持aave等 。理论上,Lido 可以支持任何pos的链节点,将该链上原本锁定的资产流动性进行释放。

是否持续有bLUNA 和 bETH存入

目前在Lido持续吸引大量的ETH 在该平台上质押。目前为止lido stake的eth数量为1.53M,占stake总量的17.72%,由下图5.2.1可见,eth 质押的增速在放缓,但是lido所占份额的增速并没有明显放缓

图5.2.1

在流动eth2质押中( Ethereum Liquid Staking Protocol),Lido占据决定的领导位置

图5.2.2

我们比较关注的是,Lido能够为Luna提供多少ust的需求,这就重点需要关注anchor上锁定的bETH数量,bETH由stETH转换而来。目前stETH 总量为 1,523,703  , bETH量为 91,237  占比stETH的量 5.9%。

当前stETH占比量最大为curve平台提供的stETH/ETH 交易对,curve平台占用stETH量为660,307 , 占比总量43.3%。anchor上的beth已经居于第二位,对比curve上存量, 还有持续的成长空间。

图5.2.3

数据推演

考虑到eth的质押量,当前eth的stake数量为8,955,693 ETH (总流动eth总量为118,706,823  占比7.5%) 其中1,731,063ETH 为liquid staking ,占比19.3% ,也就是目前不到1.5%的eth流入到Anchor。

随着ETH2.0 的发展,eth pos机制的完善,假设未来有30%的ETH 进入stake,其中一半进入Liquid staking,Liquid staking的80%进入Lido,Lido中的20%进入Anchor,ETH彼时的价格为不变为4000刀。

则:118,706,823 * 30% * 80%*20%  = 5.7B eth

5.7b * 4000(eth价格)* 50%(借贷额度) = 11 Billion ust  

这样,仅仅靠ETH pos机制的发展,就能给Luna带来11 Billion 以上的ust增量需求, 考虑到目前ust的流动量才8B,未来Luna的价格很有想象空间。

除了stETH提供的流动性,未来stSOl,stAAVE 等等,会提供更多的流动性,推高ust的需求量。这些数据需要持续关注(图5.2.4)。

图5.2.4

市场暴跌会如何

在市场暴跌行情时, stETH 由于在anchor等借贷平台的大量清算,会出现相对于eth的负溢价

如下图,不过奇怪的是,21年3月份,市场并未大跌,stETH却出现显著负溢价 , 这是一个超低风险的套利点,这种套利机会在bLuna上更明显,519时,bLuna相当于Luna出现了-30%的负溢价。(这提醒我去寻找各链借贷平台的套利点)

图5.2.5

TerraSwap

没什么好说的,terra的dex(decentralized exchange)。

mirror

Mirror Protocol 是一个合成资产平台,通过 Mirror Protocol 可以铸造、交易股票、期货、交易所基金等资产的合成代币。用户通过 Mirror Protocol 可以直接交易全球各种头部资产,目前已经上线了 26 个合成资产,包括AMZN,TSLA,APPLE,QQQ等主流科技板块的股票资产

Mirror 内合成资产的铸造主要是通过 UST 进行的,在铸造时也可以选择其他已有合成资产进行铸造。UST 铸造最低抵押比率最低为 150%,其他合成资产铸造最低抵押比率为 200%。

Mirror 在原有网络的基础上构建了以太坊桥,让以太坊上的用户也可以使用 Mirror 的服务,同时 Mirror 的合成资产也能在以太坊上流通。

Mirror 还在近期完成了币安智能链桥接,将股票合成资产带入币安社区,目前已经可以在币安智能上的去中心化交易所 PancakeSwap 上交易股票的合成代币。

twitter: @muran_eth

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